当前各国央行本就面临着抑制通货膨胀的艰难任务，而最近的俄乌危机则令这一挑战变得更为复杂。

几十年来，我亲历了多次经济危机，亲身体会到它们给社会带来的极度焦虑。根据我的经验来看，央行通常会在危机期间遇到最棘手的挑战，而且没有两次挑战是完全相同的。不过，当前形势在某些方面确实与上世纪70年代石油危机期间所展现的特征有些许相似。

上世纪70年代被称为“滞胀时代”不是没有道理的，当时，全球被持续的通货膨胀压力所困扰，致使其增长乏力，并反复出现衰退或近似衰退的困境。可以说，滞涨时期导致反凯恩斯主义思潮纷纷涌现，米尔顿·弗里德曼主张的现代货币主义政策在这样的历史背景下应运而生，并在80年代居于主导地位，直至90年代初，现代货币主义政策的主导地位才被“通胀目标制”取代。

在这一整个时期，各国央行的管理者们学会了（或者说至少他们自认为学会了）如何处理“外部价格冲击”和“内部价格上涨”这两种不同的情况：比如，当外部的油价上涨，会进一步加剧通货膨胀；而内部的物价上涨则通过传导机制使得消费者的实际收入“缩水”。这两种情况对经济增长都是不利的，需要采取不同的货币政策予以应对。

央行与金融市场的相互作用使决策过程进一步复杂化。传统货币主义认为，央行的货币政策变化距离通货膨胀结果有18到24个月的滞后期——其实至今仍有不少人持这样的观点。在其他条件保持不变的前提下，包括美联储在内的大多数央行可能会得出这样的结论，即能源以及其他商品的价格暴涨不是源于需求冲击，而是源于供给冲击，而且可能只是暂时的——当然，这的确会导致人们的实际收入下降，从而对经济活动造成不利影响。在这种情况下，美联储会审视事态，针对当下经济状况来调整货币政策的松紧。

美联储的问题在于，他们最初认为新冠肺炎疫情对物价的影响仅会持续一时，直到2021年底这种想法才发生转变。而在大约三周前，他们又说，他们对当前对通货膨胀的前景更加忧虑。美国最新发布的就业报告也反映出了这个令人不甚乐观的前景。

然而，现在的另一个关键问题是经济与金融状况的相互作用。早年我在高盛集团工作时，曾主持了金融状况指数的开发，这一指数涵盖短期利率、长期债券收益率、汇率以及股票指数。总的来说，我们发现了强有力的证据表明，金融状况的重大变化是美国经济发展态势的首要先导指标。实际上，用金融状况的好坏来判断经济形势，在全球范围内似乎都很有用，尤其是经过油价调整之后。

早在俄乌危机发生前的今年1月份，美国的金融市场的表现就一直欠佳，金融状况明显收紧；后来随着冲突爆发，金融紧缩进一步加剧。对于将金融状况视为经济形势先导指标的政策制定者来说，过于激进的大幅加息可能令金融紧缩形势更加严重，因此必须谨慎行事。这就是为什么美联储最近决定加息25个基点，而非原先计划的50个基点。

以上这些形势已经够棘手的了，然而这还不算完，还有两个问题或将对未来造成巨大影响。首先第一个问题是，俄乌克兰冲突最终会持续多久？波及多大范围？尤其是，万一出于某些原因，这场冲突扩大到了乌克兰国界之外，那么形势很可能就要重新审视，但这必须要和第二个问题一起考虑。

第二个问题与七国集团决定冻结俄罗斯央行在西方所持资产引发的后果有关。这一强硬举措可能导致众多新兴国家的央行选择放弃扩大外汇储备，进而影响多年来人们对“储蓄过剩”的普遍判断。换句话说，它可能会导致美国安全资产的净外部需求下降，因此人们不再倾向于认为全球（尤其是美国）的实际利率将长期下降。以上种种情形都表明，未来美国短期利率的走势将更加陡峭。

（作者吉姆·奥尼尔Jim O’Neill为高盛前首席经济学家，文章转自“观中国”）